Terra Luna Meltdown: Μαθήματα για το μέλλον των Stablecoins

Οι τελευταίες δύο εβδομάδες ήταν ένα τρενάκι για τους λάτρεις των κρυπτονομισμάτων. Ένα από τα πιο αξιόλογα έργα, το Terra Luna (στο εξής Luna), μια πλατφόρμα που εκδίδει ένα αλγοριθμικό stablecoin, το Terra USD (στο εξής UST), αντιμετωπίζει προβλήματα. Το ζεύγος UST/USD άρχισε να αποσυνδέεται στις 8 Μαΐου^th, 1UST άξιζε λιγότερο από 1USD. Ο ένοχος? Σύμφωνα με τους υπερασπιστές της Luna, ένας μεγάλος έμπορος πέταξε 286 εκατομμύρια δολάρια UST στη χρηματοδότηση Curve. Το αν η «επίθεση» ήταν ενορχηστρωμένη ή όχι είναι μάλλον αμφισβητήσιμο. Πράγματι, η δέσμευση του UST στο USD βρίσκεται υπό τεράστια πίεση. Εάν οι κραδασμοί της αγοράς και της ζήτησης είναι προβλέψιμες, για να κρατηθούν μακριά τα προβλήματα για να διατηρηθεί η ισοτιμία του UST έναντι του δολαρίου, είναι σαφής ένδειξη των σχεδιαστικών ελαττωμάτων της Luna. Το αλγοριθμικό stablecoin που βασίζεται σε PoS δεν ήταν τόσο βιώσιμο όσο ισχυρίζεται η ομάδα. Ποια είναι τα μαθήματα για το μέλλον των stablecoin που μπορούμε να αντλήσουμε από αυτήν την κατάρρευση της αγοράς;

Αυτή δεν είναι η πρώτη φορά στην ιστορία που συμβαίνει bank run και δεν θα είναι η τελευταία. Ωστόσο, η αποτυχία φαίνεται σαν ένα εγγενές χαρακτηριστικό των αλγοριθμικών stablecoins, καθώς η λίστα των μη βιώσιμων έργων αυξάνεται ταχύτερα από ποτέ: AMPL, UST, ακολουθούμενες από DEI, για να αναφέρουμε μόνο μερικά.

Στον τομέα των ψηφιακών νομισμάτων, υπάρχουν 3 κύριοι τρόποι σύνδεσης μιας συμβολικής αξίας με το δολάριο: i) με αποθέματα μετρητών ή ρευστών περιουσιακών στοιχείων σε τραπεζικό λογαριασμό. Για κάθε αξία $ που εκδίδεται σε ένα διακριτικό, ένα αντίστοιχο δολάριο βρίσκεται (ή άλλα ρευστά περιουσιακά στοιχεία) σε έναν τραπεζικό λογαριασμό για να διασφαλιστεί μια συναλλαγματική ισοτιμία 1:1 ανά πάσα στιγμή, ii) με ασταθείς εξασφαλίσεις όπως BTC ή ETH. Σε αυτήν την περίπτωση, χρειάζεστε, για παράδειγμα, 1,5 $ σε εξασφαλίσεις για να εκδώσετε 1 $ σταθερού νομίσματος. Ωστόσο, αυτή η μέθοδος καταναλώνει κεφάλαιο για τους εκδότες και δεν είναι πολύ αποτελεσματική, iii) με ένα πλήρως αποκεντρωμένο stablecoin όπου η νομισματική πολιτική του αυτοματοποιείται με ένα έξυπνο συμβόλαιο. Ο τρίτος δρόμος ήταν αυτός που πήρε η Λούνα.

Εκτυπωτικό ξεφάντωμα UST

Η εκτύπωση και η εγγραφή UST συμβαδίζουν με τη ζήτηση για Luna. Το peg διατηρείται μέσω arbitrage. Εάν η τιμή είναι 1UST>1USD, οι έμποροι έχουν ένα κίνητρο να καταστρέψουν το ισοδύναμο 1$ του Luna για να δημιουργήσουν 1$ UST και να το πουλήσουν πίσω στην αγορά, κερδίζοντας τη διαφορά στην τσέπη. Αντίθετα, εάν 1UST<1USD, οι έμποροι arbitrage πρέπει να αφαιρέσουν το UST από την κυκλοφορία εκτυπώνοντας λίγο Luna για να επαναφέρουν το ζεύγος. Όσο αυξάνεται η τιμή της υποκείμενης τιμής του ενεργητικού, μπορεί να εκτυπωθεί περισσότερο UST. Πράγματι, μια τιμή Luna στα 100 $, σας επιτρέπει να εκτυπώσετε 100 ή να καταστρέψετε 100 UST.

Μεταξύ Νοεμβρίου 2021 και Μαΐου 2022, περίπου 16 δισεκατομμύρια δολάρια ΗΠΑ έχουν κυκλοφορήσει στην αγορά ή έχουν εκδοθεί 90 εκατομμύρια UST κάθε μέρα. Το πρωτόκολλο Anchor, μια πλατφόρμα δανεισμού και δανεισμού που λειτουργεί στο blockchain της Terra, προσέφερε επιτόκια έως και 20% ποντάροντας το UST σας μέσω του Anchor. Αυτό ανέβασε τη ζήτηση για UST και την καταστροφή του Lunas στην πορεία. Λιγότερα Lunas σε κυκλοφορία μεταφράζονται σε αύξηση της τιμής.

Επομένως, αυτός ο μηχανισμός συσχετίζεται με ένα σχετικά υψηλό ανώτατο όριο αγοράς για τη Luna. Ωστόσο, εάν ένα τεράστιο ποσό UST πωληθεί στην αγορά, το ζεύγος UST/USD δεν διατηρείται, αναγκάζοντας τους arbitrageurs να εκδώσουν περισσότερο Luna και να αποκαταστήσουν τη σύνδεση. Η νέα προσφορά της Luna άσκησε καθοδική πίεση στην τιμή της αγοράς. Έτσι, εάν χρειαστεί να αφαιρεθούν περισσότερα UST από την κυκλοφορία κατά τη διάρκεια ενός οικονομικού σοκ, η τιμή του Luna θα συνεχίσει να μειώνεται.

Τη στιγμή που γράφονται αυτές οι γραμμές, κυκλοφορούν 11.28 δισ. UST, για τιμή αγοράς 0.09 $. Έτσι, 11.28*($1-0.09$)=10.26 δισ. $ επιπλέον προσφορά! Με άλλα λόγια, το 91% του UST θα πρέπει να αφαιρεθεί από την αγορά για να αποκατασταθεί το ζεύγος. Με αυτόν τον τρόπο, το πρωτόκολλο θα πρέπει να δημιουργήσει άλλα 73 τρισεκατομμύρια Lunas στην τρέχουσα τιμή των 0.00014 $ για να αντισταθμίσει το UST, επομένως μειώνοντας περαιτέρω την τιμή του Luna και πυροδοτώντας μια σπείρα θανάτου. Η Luna γίνεται ένα άχρηστο περιουσιακό στοιχείο σε έναν ισολογισμό, το οποίο δεν μπορεί να διατηρήσει το δεσμό. Η Terra Luna χρεοκόπησε.

Όταν οι παίκτες του UST στο Anchor είδαν τα χρήματά τους να χάνουν την αξία τους, άρχισαν να πανικοβάλλονται πουλώντας το UST τους στην αγορά για να σώσουν ό,τι ακόμα μπορούσε να σωθεί. Σε διάστημα 10 ημερών, 13 δισ. UST αφαιρέθηκαν από το Anchor, ενισχύοντας την καθοδική πίεση στο UST.

Παίζοντας κόντρα στην αγορά

Από σήμερα δεν έχει αφαιρεθεί η επιπλέον προσφορά UST, αποφεύγοντας να φουσκώσει ακόμη περισσότερο το κουπόνι Luna, όπου η προσφορά του ανέρχεται ήδη στα 6.5 τρισ. Η βασική ομάδα της Luna και η αγορά έπαιζαν γάτες και ποντίκια. Μεταξύ 8 Μαΐου^th και τον Μάιο 11^th, ενώ ο συνιδρυτής της Luna, Do Kwon, προσπαθούσε τόσο να καθησυχάσει την κοινότητά του όσο και να αποκαταστήσει το ζευγάρι πουλώντας τα αποθεματικά BTC της Luna, η αγορά έπαιζε εναντίον της ομάδας. Πράγματι, αυτή η κίνηση σηματοδοτεί στην αγορά ότι η Luna είναι πολύ μεγάλη για να αποτύχει και η ομάδα θα έρθει στη διάσωση ό,τι κι αν γίνει.

Εκτός και αν ο Do Kwon παίζει rug pull, τότε είναι ένα ασφαλές στοίχημα να αγοράσετε UST σε χαμηλή τιμή και να τα πουλήσετε πίσω για BTC ακόμη και πριν το ζεύγος αποκατασταθεί πλήρως για να κερδίσετε τη διαφορά. Σε αυτό το σενάριο, η Luna χάνει το BTC της ενώ προσπαθεί να αποκαταστήσει ένα ζεύγος έναντι των εμπόρων arbitrage. Ο έμπορος μπορεί ακόμη και να καλύψει τη θέση του/της long στο UST βραχυκυκλώνοντας το Luna. Είτε έτσι είτε αλλιώς, αυτός/αυτή θα τσεπώσει τα χρήματα ποντάροντας ενάντια στην πιθανότητα ενός δεσμού. Η ομάδα της Λούνα είναι τώρα μόνη της, παίζοντας εναντίον εμπόρων αρμπιτράζ σε μια αγορά όπου οι αρκούδες έπαιρναν τους ταύρους. Αυτή είναι απλώς μια συνταγή καταστροφής για τους χρήστες του UST. Τα δισεκατομμύρια BTC της Luna δεν θα είναι αρκετά για να αποκαταστήσουν το ζεύγος, πόσο μάλλον την εμπιστοσύνη των χρηστών.

Στην πραγματικότητα, το ζεύγος UST/USD δεν έχει αποκατασταθεί ποτέ, όπως δείχνει το παρακάτω γράφημα:

Ιδιωτικά χρήματα: διδαχή από την ιστορία

Και οι δύο οικονομολόγοι Benjamin Klein (1974)^[1] και Milton Friedman (1959)^[2] ερεύνησε την εποχή των ιδιωτικών χρημάτων στις ΗΠΑ το 19^th αιώνας. Η έρευνα του Klein ήταν πολύ διορατική, καθώς υποστήριξε ότι τα ανταγωνιστικά ιδιωτικά χρήματα σε κυκλοφορία θα οδηγούσαν στην πληρωμή τόκων στους κατόχους. Αυτό ακριβώς συνέβη στην περίπτωση του UST. Πράγματι, η Anchor πλήρωνε ετήσιο επιτόκιο 20% στους συμμετέχοντες στο UST και η Luna μετέφερε μια απόδοση ευκολίας στους κατόχους της. Λοιπόν, αρκεί να λειτουργούσαν όλα καλά.

Ο Friedman υποστηρίζει ότι η προσφορά ανταγωνιστικού χρήματος οδηγεί τελικά σε δέσμευση της αξίας του χαρτιού, λόγω των άπειρων πληθωριστικών πιέσεων. Η υπόθεση συνέβη στην πραγματικότητα στη Σομαλία τη δεκαετία του 1990 κατά τη διάρκεια του εμφυλίου πολέμου και περιγράφηκε λεπτομερώς από τον Mubarak (2003)^[3]. Αυτό οφείλεται στην έλλειψη εμπιστοσύνης που είναι εγγενής στα ιδιωτικά χρήματα, καθώς οι ισολογισμοί των τραπεζών ήταν δύσκολο να ελεγχθούν μέχρι την ψήφιση του National Banking Act το 1864, ο οποίος ρύθμιζε τις ιδιωτικές τράπεζες. Πριν από αυτό το κομμάτι του κανονισμού, τα τραπεζογραμμάτια σε κυκλοφορία ήταν πολύ μεγαλύτερα από τα τραπεζικά αποθέματα, θέτοντας ολόκληρο το σύστημα σε κίνδυνο.

Εμείς, στο Jax. Δίκτυο, δεν περίμενε τις ρυθμιστικές αρχές να διορθώσουν εκείνα τα ζητήματα που κλονίζουν την αλγοριθμική οικονομία του stablecoin. Καθιστήσαμε πολύ δαπανηρή την εκτύπωση JAX, αποτρέποντας έτσι τον πληθωρισμό και εκτυπώσεις όπως το Luna. Η εξόρυξη κερμάτων περιουσιακών στοιχείων μας είναι πλήρως αποσυσχετισμένη με το κέρμα των συναλλαγών μας, αποτρέποντας τους χειρισμούς της αγοράς. Επιπλέον, ο ισολογισμός μας είναι το blockchain μας και επομένως είναι πλήρως ελεγχόμενο σε πραγματικό χρόνο. Οι χρήστες γνωρίζουν ακριβώς πόσα νομίσματα συναλλαγών κυκλοφορούν. Επίσης, δεν χρησιμοποιούνται για ποντάρισμα, μόνο για σκοπούς συναλλαγής. Η απόδοση άνεσης παρέχεται από την επιτυχία του νομίσματος της συναλλαγής μας, η οποία αντανακλάται από τις κινήσεις της τιμής του νομίσματος του περιουσιακού στοιχείου, αλλά η παραγωγή και των δύο νομισμάτων ακολουθεί εντελώς διαφορετικούς κανόνες και δεν είναι σε καμία περίπτωση αλληλένδετη. Ελέγξτε το έργο μας με περισσότερες λεπτομέρειες εδώ.

^[1] Klein, Β., (1974). Η ανταγωνιστική προσφορά χρήματος, Journal of Money, Τόμος 6, Νο4, σσ. 423-453.

^[2] Friedman, Μ., (1959). Πρόγραμμα για τη Νομισματική Σταθερότητα. Νέα Υόρκη: Fordham University Press.

^[3] Mubarak, Jamil A. (2003). Μια περίπτωση ιδιωτικής παροχής χρημάτων στη Σομαλία απάτριδων, Journal of African Economies 11(3): 309-325.

- Διαφήμιση -