Η απόδοση του 10ετούς ομολόγου πλησιάζει το 3%. Αυτό είναι κακός οιωνός για το Χρηματιστήριο.

Την περασμένη εβδομάδα είδαμε ότι η πραγματική απόδοση του 10ετούς Υπουργείου Οικονομικών αναφοράς αγγίζει το μηδέν τοις εκατό, κάτι που δεν είχε συμβεί από τον Μάρτιο του 2020. Τότε ήταν που η Federal Reserve ξεκίνησε την υπερδιεγερτική νομισματική πολιτική της, μειώνοντας τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια σχεδόν στο μηδέν και αγοράζοντας τρισεκατομμύρια τίτλους για να αντλήσει ρευστότητα στο χρηματοπιστωτικό σύστημα. Με την κεντρική τράπεζα να έχει μόλις τερματίσει αυτές τις πολιτικές έκτακτης ανάγκης μετά από περίπου δύο χρόνια, το πραγματικό επιτόκιο 10 ετών τελικά αυξήθηκε από περίπου μείον 1%, όπου ήταν μόλις στις αρχές Μαρτίου.

Η έννοια των πραγματικών επιτοκίων αναπτύχθηκε από οικονομολόγος Ίρβινγκ Φίσερ πριν από περισσότερο από έναν αιώνα. Το ονομαστικό επιτόκιο που αναφέρεται σε ένα μέσο αποτελείται από ένα πραγματικό επιτόκιο συν τον αναμενόμενο πληθωρισμό κατά τη διάρκεια ζωής του μέσου. Ο αναμενόμενος πληθωρισμός αντικατοπτρίζεται στο «επιτόκιο νεκρού ισοζυγίου», το οποίο υπολογίζεται αφαιρώντας την πραγματική απόδοση των τίτλων του Δημοσίου που προστατεύονται από τον πληθωρισμό από την απόδοση του κανονικού γραμματίου του Δημοσίου.

Για λίγο Τρίτη, ΣΥΜΒΟΥΛΕΣ 10ετίας διαπραγματεύονται με πραγματική απόδοση 0%, ενώ το 10ετές Υπουργείο Οικονομικών διαμορφώθηκε στο 2.93%, που σημαίνει το αναμενόμενο ποσοστό πληθωρισμού νεκρού σημείου ήταν 2.93%.

Πίσω στις 7 Μαρτίου, το 10ετές σημείωσε απόδοση 1.78%, ενώ το αντίστοιχο TIPS άλλαξε χέρια με αρνητικό 0.99%, με ρυθμό πληθωρισμού νεκρού σημείου 2.77%. Έτσι, το πρόσφατο άλμα στην απόδοση του ομολόγου ήταν σχεδόν όλο στην πραγματική του απόδοση.

Τα θετικά πραγματικά επιτόκια συνδέονται με πιο περιοριστικές χρηματοοικονομικές συνθήκες, κάτι που προσπαθεί να προωθήσει η Fed για να περιορίσει τον πληθωρισμό. Τα αρνητικά πραγματικά επιτόκια είναι σχεδόν μια δωροδοκία για τους δανειολήπτες, οι οποίοι μπορούν να επενδύσουν χρήματα που αποκτήθηκαν φθηνά με κάθε τρόπο, σοφά και με άλλο τρόπο, αυξάνοντας τις τιμές των περιουσιακών στοιχείων. Η διαδικασία λειτουργεί αντίστροφα όταν τα πραγματικά επιτόκια αυξάνονται και γίνονται θετικά.

Η απόκτηση αποδόσεων των ομολόγων πάνω από τον αναμενόμενο πληθωρισμό θα σήμαινε ορόσημο, ίσως κάτι που θα υποδηλώνει στροφή σε μια περιοριστική νομισματική πολιτική, σημειώνει Εντ Χάιμαν, ο διαχρονικά κορυφαίος οικονομολόγος που ηγείται της Evercore ISI. Αλλά είναι πιο περίπλοκο, εξηγεί σε τηλεφωνική συνέντευξη.

Αν το δούμε αντίστροφα, το επιτόκιο των ομοσπονδιακών κεφαλαίων είναι ακόμη πιο κάτω από την απόδοση των ομολόγων του Δημοσίου, καθιστώντας την πολιτική πολύ ενθαρρυντική. «Πρέπει να λαμβάνετε αποδόσεις ομολόγων και να τροφοδοτείτε κεφάλαια στην ίδια γειτονιά», λέει. Αυτήν τη στιγμή, δεν βρίσκονται καν στον ίδιο Ταχυδρομικό Κώδικα, με τροφοδοτούμενα κεφάλαια -το βασικό επιτόκιο της κεντρικής τράπεζας- μόνο κατά ένα τέταρτο της ποσοστιαίας μονάδας πάνω από το κατώτατο όριο της πανδημικής πολιτικής τους, στο 0.25%-0.50%, πολύ κάτω από την απόδοση 10ετίας αργά την Πέμπτη 2.91%.

Το πραγματικό επιτόκιο (αρνητικό 0.13% την Πέμπτη, μειωμένο από 0% νωρίτερα την εβδομάδα), ενώ αυξήθηκε σχεδόν κατά μια πλήρη ποσοστιαία μονάδα σε περίπου έξι εβδομάδες, εξακολουθεί να είναι πολύ χαμηλότερο από την πιο πρόσφατη ένδειξη του δείκτη τιμών καταναλωτή, που αυξήθηκε κατά 8.5% στους 12 μήνες που έληξαν τον Μάρτιο. Βάσει αυτού του τρέχοντος ποσοστού πληθωρισμού «spot», αντί του νεκρού σημείου TIPS, η πραγματική απόδοση 10 ετών εξακολουθεί να βρίσκεται σε αρνητικό έδαφος, περίπου στο μείον 5.6%, σύμφωνα με τον Jim Reid, επικεφαλής θεματικής έρευνας της Deutsche Bank.

Δεδομένου αυτού του τεράστιου χάσματος, είναι δύσπιστος για την πρόβλεψη της αγοράς ομολόγων για μελλοντικό πληθωρισμό γύρω στο 3%. «Δεν είμαι ακόμη πεπεισμένος ότι ο πληθωρισμός θα πέσει αρκετά κοντά τα επόμενα δύο χρόνια ώστε οι πραγματικές αποδόσεις να φτάσουν σχεδόν θετικές», γράφει σε ένα ερευνητικό σημείωμα. Πιθανότατα, παραμένουν αρνητικά, λόγω της «οικονομικής καταστολής» από τις κεντρικές τράπεζες. Εάν οι πραγματικές αποδόσεις αυξηθούν (πιθανότατα από υψηλότερες ονομαστικές αποδόσεις παρά από υποχώρηση του πληθωρισμού γρηγορότερα), προειδοποιεί, «τρέξτε για τα καλά, δεδομένου του παγκόσμιου χρέους», με μια πιθανή έκρηξη στο κόστος εξυπηρέτησης του χρέους.

Οι περισσότεροι άνθρωποι δεν είναι αρκετά λογικοί για να τα αναλύσουν όλα αυτά, υποστηρίζει ο Jim Paulsen, επικεφαλής επενδυτικής στρατηγικής στον Όμιλο Leuthold, επομένως δεν πιστεύει ότι οι πραγματικές αποδόσεις έχουν τόσο μεγάλη σημασία. Και, προσθέτει σε μια τηλεφωνική συνέντευξη, οι χαμηλές ή αρνητικές πραγματικές αποδόσεις συνήθως συνδέονται με αδύναμη ανάπτυξη και χαμηλή εμπιστοσύνη, επομένως ενδέχεται να μην τονώσουν την οικονομία. Πράγματι, εάν οι άνθρωποι δουν τις αποδόσεις να κινούνται ξανά προς τα πάνω, μπορεί να αποκατασταθεί μια αίσθηση κανονικότητας και να τονώσει την εμπιστοσύνη.

Για το χρηματιστήριο, διαπιστώνει ότι τα ονομαστικά επιτόκια σημαίνουν περισσότερα από τις πραγματικές αποδόσεις. Και το βασικό σημείο καμπής είναι όταν η απόδοση του 10ετούς ομολόγου αναφοράς ξεπεράσει το 3%, όπως φαίνεται έτοιμο να κάνει.

Από το 1950, όταν αυτή η απόδοση ήταν κάτω από το 3%, οι μετοχές τα πήγαν καλά. Αλλά τα πήγαν χειρότερα όταν ήταν υψηλότερα (και ακόμα χειρότερα όταν ξεπέρασε το 4%). Όταν η απόδοση ήταν κάτω από το 3%, οι ετήσιες μηνιαίες αποδόσεις των μετοχών ήταν κατά μέσο όρο 21.9%, έναντι 10.0% όταν οι αποδόσεις ήταν υψηλότερες, σύμφωνα με την έρευνα του Paulsen. Επιπλέον, η μεταβλητότητα ήταν χαμηλότερη (13.5% έναντι 14.6%), ενώ οι μηνιαίες απώλειες ήταν λιγότερο συχνές (εμφανίστηκαν στο 27.6% των περιπτώσεων, έναντι 38.2%). Πιο συγκεκριμένα, υπήρχε μόνο μία bear market όταν η απόδοση ήταν κάτω του 3% κατά την περίοδο που μελετήθηκε, αλλά 10 όταν ήταν πάνω από αυτό το επίπεδο.

Ο Hyman ανησυχεί ότι όταν το επιτόκιο των Fed-funds και η απόδοση των ομολόγων πλησιάσουν, μπορεί να υπάρξει οικονομική κρίση. Πόσο κακή κρίση; Σημειώνει ότι, το 2018, όταν η Fed αύξανε το επιτόκιο κεφαλαίων ενώ συρρίκνωνε τον ισολογισμό της,

S & P 500
μειώθηκε κατά 20% στα τέλη του έτους. Στη συνέχεια, ο επικεφαλής της Fed Τζερόμ Πάουελ έκανε στροφή, δηλώνοντας ότι θα ήταν «υπομονετικός» για περαιτέρω αυξήσεις επιτοκίων. έκλεισε τη μείωση των επιτοκίων το 2019.

Διαβάστε περισσότερα Up and Down Wall Street: Εδώ έρχονται οι αυξήσεις επιτοκίων. Θα μπορούσαν να είναι ακόμη χειρότερα από ό,τι περιμένατε.

Δεν οδηγούν όλες οι χρηματοπιστωτικές κρίσεις σε οικονομική ύφεση. Σε ένα σημείωμα πελάτη, ο Hyman απαριθμεί επεισόδια σύσφιξης της Fed που προκάλεσαν κρίσεις, όπως λέει, χωρίς να προκαλέσουν ύφεση. Εξέχουσα θέση μεταξύ αυτών είναι το 1994, όταν η κεντρική τράπεζα διπλασίασε το επιτόκιο κεφαλαίων, σε 6% από 3%, σε σύντομο χρονικό διάστημα. Αυτό που ακολούθησε ήταν μια καταστροφή στην αγορά τίτλων που υποστηρίζονται από στεγαστικά δάνεια. η χρεοκοπία της κομητείας Όραντζ της Καλιφόρνια., του οποίου ο ταμίας είχε κερδοσκοπήσει σε χρηματοοικονομικά παράγωγα. και η κρίση του μεξικανικού πέσο που οδήγησε σε μια διάσωση των ΗΠΑ 50 δισεκατομμυρίων δολαρίων. Ωστόσο, δεν θα υπήρχε ύφεση για τον υπόλοιπο αιώνα.

Πόσο σοβαρή είναι λοιπόν η απειλή από μια πραγματική απόδοση ομολόγου που δεν είναι πλέον αρνητική; Αρχίστε να ανησυχείτε όταν η Fed αυξάνει τον στόχο της για τα Fed Funds κοντά σε αυτόν της απόδοσης των ομολόγων. Αλλά, όπως παρατηρεί ο Hyman, η Powell & Co. «έχει πολύ ξύλο να κόψει» πριν συμβεί αυτό.

Γράψτε στο Randall W. Forsyth στις [προστασία μέσω email]