Ο Paul Britton, Διευθύνων Σύμβουλος της εταιρείας παραγώγων 9.5 δισεκατομμυρίων δολαρίων, λέει ότι η αγορά δεν έχει δει το χειρότερο

(Κάντε κλικ εδώ για να εγγραφείτε στο ενημερωτικό δελτίο παράδοσης Alpha.)

Η αγορά έχει δει τεράστιες διακυμάνσεις τιμών φέτος – είτε πρόκειται για μετοχές, σταθερό εισόδημα, νομίσματα ή εμπορεύματα – αλλά ο ειδικός σε θέματα μεταβλητότητας Paul Britton δεν πιστεύει ότι τα πράγματα τελειώνουν εκεί. 

Ο Britton είναι ο ιδρυτής και ο διευθύνων σύμβουλος της εταιρείας παραγώγων 9.5 δισεκατομμυρίων δολαρίων, Capstone Investment Advisors. Κάθισε με τον Leslie Picker του CNBC για να εξηγήσει γιατί πιστεύει ότι οι επενδυτές θα πρέπει να περιμένουν αύξηση του όγκου των σχετικών με τα πρωτοσέλιδα, τις ανησυχίες για τη μετάδοση και την αστάθεια το δεύτερο εξάμηνο του έτους. 

(Το παρακάτω έχει υποστεί επεξεργασία για λόγους έκτασης και σαφήνειας. Δείτε παραπάνω για το πλήρες βίντεο.)

Leslie Picker: Ας ξεκινήσουμε - αν θα μπορούσατε απλώς να μας δώσετε μια ανάγνωση για το πώς όλη αυτή η αστάθεια της αγοράς επηρεάζει την πραγματική οικονομία. Γιατί φαίνεται ότι υπάρχει κάποια διαφορά αυτή τη στιγμή.

Paul Britton: Νομίζω ότι έχεις απόλυτο δίκιο. Νομίζω ότι το πρώτο εξάμηνο του τρέχοντος έτους ήταν πραγματικά μια ιστορία της αγοράς που προσπαθεί να ανατιμήσει την ανάπτυξη και να κατανοήσει τι σημαίνει να έχεις 3.25, 3.5 χειρισμό στο επιτόκιο των κεφαλαίων της Fed. Οπότε, πραγματικά, ήταν μια μαθηματική άσκηση της αγοράς που καθορίζει τι είναι διατεθειμένη να πληρώσει και μια μελλοντική θέση ταμειακών ροών μόλις καταχωρίσετε ένα δείκτη 3.5 για το πότε θα πρέπει να αποτιμηθούν μετοχές. Έτσι, ήταν κάτι σαν ιστορία, αυτό που λέμε είναι δύο μισά. Το πρώτο εξάμηνο ήταν η αγορά που καθορίζει τα πολλαπλάσια. Και δεν υπήρξε πραγματικά ένας τεράστιος πανικός ή φόβος στην αγορά, προφανώς, εκτός των γεγονότων που βλέπουμε στην Ουκρανία. 

Συλλέκτης: Πραγματικά δεν έχει υπάρξει τέτοιου είδους κατακλυσμικό αποτέλεσμα φέτος, μέχρι στιγμής. Αναμένετε να δείτε ένα καθώς η Fed συνεχίζει να αυξάνει τα επιτόκια;

Britton: Αν είχαμε αυτή τη συνέντευξη στην αρχή της χρονιάς, θυμάστε πότε μιλήσαμε για τελευταία φορά; Αν μου έλεγες, "Λοιπόν, Paul, πού θα προέβλεπες ότι οι αγορές αστάθειας θα βασίζονται στο ότι οι αγορές της ευρύτερης βάσης θα είναι μειωμένες κατά 15%, 17%, έως και 20%-25%;" Θα σας είχα δώσει ένα πολύ υψηλότερο επίπεδο ως προς το πού βρίσκονται αυτή τη στιγμή. Λοιπόν, νομίζω ότι αυτή είναι μια ενδιαφέρουσα δυναμική που έχει συμβεί. Και υπάρχει μια μεγάλη ποικιλία λόγων που είναι πολύ βαρετοί για να μπούμε σε μεγάλες λεπτομέρειες. Αλλά τελικά, ήταν πραγματικά μια άσκηση για την αγορά να καθορίσει και να βρει την ισορροπία ως προς το τι είναι διατεθειμένη να πληρώσει, με βάση αυτήν την εξαιρετική κίνηση και τα επιτόκια. Και τώρα τι είναι διατεθειμένη να πληρώσει η αγορά από την άποψη των μελλοντικών ταμειακών ροών. Νομίζω ότι το δεύτερο εξάμηνο του έτους είναι πολύ πιο ενδιαφέρον. Νομίζω ότι το δεύτερο εξάμηνο του έτους είναι τελικά – έρχεται να περιπλανηθεί γύρω από τους ισολογισμούς προσπαθώντας να καθορίσει και να συνυπολογίσει μια πραγματική, εξαιρετική κίνηση των επιτοκίων. Και τι κάνει αυτό στους ισολογισμούς; Λοιπόν, Capstone, πιστεύουμε ότι αυτό σημαίνει ότι οι Οικονομικοί Διευθυντές και, τελικά, οι εταιρικοί ισολογισμοί θα καθορίσουν πώς θα τα πάνε με βάση ένα σίγουρα νέο επίπεδο επιτοκίων που δεν έχουμε δει τα τελευταία 10 χρόνια. Και το πιο σημαντικό, δεν έχουμε δει την ταχύτητα αυτών των αυξανόμενων επιτοκίων τα τελευταία 40 χρόνια. 

Λοιπόν, παλεύω — και το κάνω τόσο καιρό τώρα — παλεύω να πιστέψω ότι αυτό δεν πρόκειται να πιάσει ορισμένους φορείς εκμετάλλευσης που δεν έχουν εκδώσει τον ισολογισμό τους, που δεν έχουν αποδείξει το χρέος. Και έτσι, είτε πρόκειται για ένα χώρο δανείου με μοχλό, είτε για υψηλή απόδοση, δεν νομίζω ότι θα επηρεάσει τις μεγάλες, πολλαπλών κεφαλαίων, πιστωτικές εταιρείες IG. Νομίζω ότι θα δείτε εκπλήξεις και γι' αυτό ετοιμαζόμαστε. Για αυτό προετοιμαζόμαστε γιατί νομίζω ότι είναι η δεύτερη φάση. Η δεύτερη φάση θα μπορούσε να δει έναν πιστωτικό κύκλο, όπου λαμβάνετε αυτές τις ιδιόρρυθμες κινήσεις και αυτά τα ιδιότυπα γεγονότα, που για άτομα όπως το CNBC και οι θεατές του CNBC, ίσως θα εκπλαγούν από κάποιες από αυτές τις εκπλήξεις, και αυτό θα μπορούσε να προκαλέσει αλλαγή συμπεριφοράς, τουλάχιστον από την άποψη της αγοράς αστάθειας.

Συλλέκτης: Και σε αυτό αναφερόμουν όταν είπα ότι δεν έχουμε δει πραγματικά ένα κατακλυσμικό γεγονός. Έχουμε δει σίγουρα αστάθεια, αλλά δεν έχουμε δει τεράστια ποσά πίεσης στο τραπεζικό σύστημα. Δεν έχουμε δει κύματα χρεοκοπιών, δεν έχουμε δει πλήρη ύφεση — ορισμένοι συζητούν τον ορισμό της ύφεσης. Έρχονται αυτά τα πράγματα; Ή απλώς αυτή τη φορά είναι ριζικά διαφορετική;

Britton: Σε τελική ανάλυση, δεν νομίζω ότι θα δούμε – πότε θα καταλαγιάσει η σκόνη, και όταν συναντηθούμε, και μιλάτε σε δύο χρόνια – δεν νομίζω ότι θα δούμε μια αξιοσημείωτη άνοδο στην ποσό χρεοκοπιών και αθετήσεων κ.λπ. Αυτό που πιστεύω ότι θα βλέπετε, σε κάθε κύκλο, ότι θα βλέπετε πρωτοσέλιδα στο CNBC, κ.λπ., αυτό θα κάνει τον επενδυτή να αμφισβητήσει εάν υπάρχει μετάδοση στο σύστημα. Αυτό σημαίνει ότι αν μια εταιρεία κυκλοφορήσει κάτι που τρομάζει πραγματικά τους επενδυτές, είτε αυτό είναι η αδυναμία άντλησης χρηματοδότησης, η άντληση χρέους είτε η ικανότητα να έχει κάποια προβλήματα με τα μετρητά, τότε επενδυτές σαν εμένα, και εσείς θα πει στη συνέχεια, «Λοιπόν για ένα δευτερόλεπτο. Εάν αντιμετωπίζουν προβλήματα, τότε αυτό σημαίνει ότι και άλλοι άνθρωποι σε αυτόν τον τομέα, αυτόν τον χώρο, αυτόν τον κλάδο έχουν παρόμοια προβλήματα; Και πρέπει να αναπροσαρμόσω τη θέση μου, το χαρτοφυλάκιό μου για να βεβαιωθώ ότι δεν υπάρχει μετάδοση;» Έτσι, τελικά, δεν νομίζω ότι θα δείτε μια τεράστια αύξηση στο ποσό των προεπιλογών, όταν η σκόνη έχει καταλαγιάσει. Αυτό που πιστεύω είναι ότι θα δείτε μια χρονική περίοδο όπου θα αρχίσετε να βλέπετε πολλούς τίτλους, απλώς και μόνο επειδή είναι μια εξαιρετική κίνηση στα επιτόκια. Και αγωνίζομαι να δω πώς αυτό δεν πρόκειται να επηρεάσει κάθε άτομο, κάθε οικονομικό διευθυντή, κάθε εταιρεία των ΗΠΑ. Και δεν αγοράζω αυτή την ιδέα ότι κάθε αμερικανική εταιρεία και κάθε παγκόσμια εταιρεία έχει τον ισολογισμό τους σε τόσο τέλεια κατάσταση ώστε να μπορούν να διατηρήσουν μια αύξηση των επιτοκίων που [βιώνουμε] αυτή τη στιγμή.

Συλλέκτης: Τι έχει η Fed από την άποψη της προσφυγής εδώ; Εάν το σενάριο που περιγράψατε ισχύει, έχει η Fed εργαλεία στο κιτ εργαλείων της αυτή τη στιγμή για να μπορέσει να επαναφέρει την οικονομία σε τροχιά;

Britton: Νομίζω ότι είναι μια απίστευτα δύσκολη δουλειά με την οποία αντιμετωπίζουν αυτή τη στιγμή. Έχουν καταστήσει πολύ σαφές ότι είναι πρόθυμοι να θυσιάσουν την ανάπτυξη σε βάρος για να εξασφαλίσουν ότι θέλουν να σβήσουν τις φλόγες του πληθωρισμού. Έτσι, είναι ένα πολύ μεγάλο αεροσκάφος που διαχειρίζονται και από τη δική μας άποψη, είναι μια πολύ στενή και πολύ μικρή λωρίδα διαδρόμου. Έτσι, για να μπορέσουμε να το κάνουμε αυτό με επιτυχία, αυτό είναι σίγουρα μια πιθανότητα. Απλώς πιστεύουμε ότι είναι [μια] απίθανη πιθανότητα να καρφώσουν τέλεια την προσγείωση, όπου μπορούν να περιορίσουν τον πληθωρισμό, να βεβαιωθούν ότι θα επαναφέρουν τα κριτήρια και τη δυναμική της εφοδιαστικής αλυσίδας σε καλό δρόμο χωρίς τελικά να δημιουργήσουν υπερβολική καταστροφή της ζήτησης. Αυτό που βρίσκω πιο ενδιαφέρον –τουλάχιστον που συζητάμε εσωτερικά στο Capstone– είναι τι σημαίνει αυτό από μελλοντική άποψη για το τι πρόκειται να κάνει η Fed από μεσοπρόθεσμη και μακροπρόθεσμη σκοπιά; Από τη δική μας σκοπιά, η αγορά έχει πλέον αλλάξει τη συμπεριφορά της και από τη δική μας σκοπιά κάνει μια δομική αλλαγή… Δεν νομίζω ότι η παρέμβασή τους θα είναι τόσο επιθετική όσο ήταν κάποτε τα τελευταία 10, 12 χρόνια μετά το GFC. Και το πιο σημαντικό για εμάς είναι ότι το κοιτάμε και λέμε, "Ποιο είναι το πραγματικό μέγεθος της απάντησής τους;" 

Έτσι, πολλοί επενδυτές, πολλοί θεσμικοί επενδυτές, μιλούν για τη διάθεση της Fed, και είχαν μεγάλη άνεση όλα αυτά τα χρόνια, ότι εάν η αγορά βρεθεί αντιμέτωπη με έναν καταλύτη που χρειάζεται ηρεμία, χρειάζεται σταθερότητα να εισαχθεί στην αγορά. Θα υποστηρίξω σθεναρά ότι δεν νομίζω ότι αυτό το έβαλε – αυτό που περιγράφεται ως προφανώς το έβαλε η Fed – νομίζω ότι είναι πολύ πιο έξω από τα χρήματα και το πιο σημαντικό, νομίζω ότι το μέγεθος αυτής της παρέμβασης – έτσι, σε Στην ουσία, το μέγεθος της Fed - θα είναι σημαντικά μικρότερο από ό,τι ήταν ιστορικά, απλώς και μόνο επειδή δεν νομίζω ότι κανένας κεντρικός τραπεζίτης θέλει να επιστρέψει σε αυτήν την κατάσταση με αναμφισβήτητα φυγή πληθωρισμού. Αυτό σημαίνει, λοιπόν, ότι πιστεύω ότι αυτός ο κύκλος έκρηξης που ζήσαμε τα τελευταία 12-13 χρόνια, νομίζω ότι τελικά αυτή η συμπεριφορά έχει αλλάξει και οι κεντρικές τράπεζες θα είναι πολύ περισσότερο σε θέση να αφήσουν τις αγορές καθορίζουν την ισορροπία τους και οι αγορές είναι τελικά πιο ελεύθερες.

Συλλέκτης: Και έτσι, δεδομένου αυτού του σκηνικού - και εκτιμώ ότι παρουσιάζετε ένα πιθανό σενάριο που θα μπορούσαμε να δούμε - πώς πρέπει να τοποθετούν οι επενδυτές το χαρτοφυλάκιό τους; Γιατί υπάρχουν πολλοί παράγοντες που παίζουν, πολλή αβεβαιότητα επίσης.

Britton: Είναι μια ερώτηση που κάνουμε στον εαυτό μας στο Capstone. Διαχειριζόμαστε ένα μεγάλο σύνθετο χαρτοφυλάκιο πολλών διαφορετικών στρατηγικών και όταν εξετάζουμε την ανάλυση και προσδιορίζουμε ποια πιστεύουμε ότι είναι κάποια πιθανά αποτελέσματα, όλοι καταλήγουμε στο ίδιο συμπέρασμα ότι αν η Fed δεν πρόκειται να παρέμβει τόσο γρήγορα όσο χρησιμοποίησε προς την. Και αν η παρέμβαση και το μέγεθος αυτών των προγραμμάτων πρόκειται να είναι μικρότερα από ό,τι ήταν ιστορικά, τότε μπορείτε να βγάλετε μερικά συμπεράσματα, τα οποία τελικά σας λένε ότι, εάν λάβουμε ένα γεγονός και λάβουμε έναν καταλύτη, τότε το Το επίπεδο αστάθειας στο οποίο πρόκειται να εκτεθείτε απλά θα είναι υψηλότερο, γιατί έτσι, μια παρέμβαση θα είναι πιο μακριά. Έτσι, αυτό σημαίνει ότι θα πρέπει να διατηρήσετε την αστάθεια για περισσότερο. Και τελικά, ανησυχούμε ότι όταν λάβετε την παρέμβαση, θα είναι μικρότερη από ό,τι ήλπιζε η αγορά, και έτσι θα προκαλέσει επίσης μεγαλύτερο βαθμό αστάθειας. 

Λοιπόν, τι μπορούν να κάνουν οι επενδυτές για αυτό; Προφανώς, είμαι προκατειλημμένος. Είμαι έμπορος δικαιωμάτων προαίρεσης, είμαι έμπορος παραγώγων και είμαι ειδικός σε θέματα μεταβλητότητας. Έτσι [από] τη δική μου σκοπιά, εξετάζω τρόπους για να προσπαθήσω να ενισχύσω την προστασία των αρνητικών πλευρών – επιλογές, στρατηγικές, στρατηγικές αστάθειας – στο χαρτοφυλάκιό μου. Και τελικά, εάν δεν έχετε πρόσβαση σε αυτούς τους τύπους στρατηγικών, τότε σκέφτεστε να εκτελέσετε τα σενάρια σας για να προσδιορίσετε: «Εάν όντως πετύχουμε ξεπούλημα και έχουμε υψηλότερο επίπεδο μεταβλητότητας από ίσως αυτό που έχουμε έμπειρος στο παρελθόν, πώς μπορώ να τοποθετήσω το χαρτοφυλάκιό μου;» Είτε πρόκειται για τη χρήση στρατηγικών όπως η ελάχιστη αστάθεια ή περισσότερες αμυντικές μετοχές στο χαρτοφυλάκιό σας, νομίζω ότι είναι όλες καλές επιλογές. Αλλά το πιο σημαντικό πράγμα είναι να κάνετε τη δουλειά για να είστε σε θέση να διασφαλίσετε ότι όταν εκτελείτε το χαρτοφυλάκιό σας μέσα από διαφορετικούς τύπους κύκλων και σεναρίων, θα αισθάνεστε άνετα με το τελικό αποτέλεσμα.