Gramercy Funds CIO σε αναδυόμενες αγορές που επενδύουν εν μέσω πολέμου στη Ρωσία, συμπεριλαμβανομένων των ουκρανικών ομολόγων

(Κάντε κλικ εδώ για να εγγραφείτε στο ενημερωτικό δελτίο παράδοσης Alpha.)

Οι αναδυόμενες αγορές, ειδικά αυτές της Ανατολικής Ευρώπης, έχουν κλονιστεί εν μέσω της συνεχιζόμενης σύγκρουσης Ρωσίας-Ουκρανίας. Με τις κυρώσεις να ισχύουν και τη ρωσική προθεσμία αθέτησης υποχρεώσεων να πλησιάζει τον Απρίλιο, οι επενδυτές επικεντρώνονται ιδιαίτερα στο δημόσιο χρέος της περιοχής - έναν τομέα στον οποίο εξειδικεύτηκε η Gramercy Funds από την έναρξή της το 1998. 

Ο Robert Koenigsberger είναι CIO της επενδυτικής εταιρείας 5.5 δισεκατομμυρίων δολαρίων. Κάθισε με Ενημερωτικό δελτίο του CNBC για την παράδοση του Alpha να συζητήσει την επένδυσή του σε ουκρανικά ομόλογα και γιατί μια ρωσική χρεοκοπία το 2022 θα ήταν πολύ διαφορετική από την οικονομική κρίση της χώρας το 1998.

 (Το παρακάτω έχει υποστεί επεξεργασία για λόγους έκτασης και σαφήνειας. Δείτε παραπάνω για το πλήρες βίντεο.)

Leslie Picker: Αγοράσατε ουκρανικά ομόλογα. Πόσα διαθέτετε σε αυτό το σημείο; Και μπορείτε να εξηγήσετε τη σκέψη σας πίσω από αυτήν την επένδυση;

Robert Koenigsberger: Ευτυχώς, δεν είχαμε καμία Ρωσία ή καμία Ουκρανία, μπαίνοντας στην εισβολή στις 24, και ειλικρινά, οι αναλύσεις ήταν απλές. Σκεφτήκαμε ότι δυστυχώς, η πιθανότητα μιας εισβολής ήταν σε μεγάλο βαθμό μια ρίψη νομίσματος. Και τότε, τα ουκρανικά ομόλογα διαπραγματεύονταν στα 80 σεντς και τα ρωσικά ομόλογα κάπου μεταξύ 100 και 150. Έτσι νιώσαμε ότι ίσως η Ουκρανία είχε 10 μονάδες ανόδου στην ευτυχή περίπτωση της μη εισβολής ή ίσως 50 ή 60 αρνητική. Μετά την 24η ημέρα, είδαμε το εμπόριο περιουσιακών στοιχείων, τα ομόλογα να διαπραγματεύονται τόσο χαμηλά όσο ίσως χαμηλά 20s/high teens και έτσι μας έδωσε τη δυνατότητα να δημιουργήσουμε αρχική θέση στην Ουκρανία και ειλικρινά να είμαστε πολύ δυναμικοί με αυτήν τη θέση. Διότι περιμένουμε ότι από την άλλη πλευρά αυτής της σύγκρουσης, ναι, θα υπάρξει μια πολύ ισχυρή και καλά υποστηριζόμενη Ουκρανία από τη Δύση, αλλά θα ελπίζω και θα περίμενα ότι οι ομολογιούχοι θα μοιραστούν το βάρος και την ανάκαμψη. Και καταλήξαμε σε αυτήν την ιδέα ενός ουκρανικού ομολόγου ανάκαμψης που μπορεί να βοηθήσει στη διευκόλυνση της γέφυρας επιστροφής στις χρηματοπιστωτικές αγορές για την Ουκρανία τελικά.

Συλλέκτης: Τι πιστεύετε, ωστόσο, για τη σχολή σκέψης, η οποία λέει να αποφύγετε τα ουκρανικά ομόλογα, λόγω του κινδύνου η Ουκρανία να γίνει πράγματι μέρος της Ρωσίας, γεγονός που θα καθιστούσε αυτό το χρέος ουσιαστικά άχρηστο;

Koenigsberger: Σίγουρα υπάρχει αυτή η ιδέα και ας ελπίσουμε ότι δεν θα γίνει μέρος της Ρωσίας, αλλά έχουμε μια μακρά ιστορία χωρών που δεν υπάρχουν πλέον, αλλά τα αποθέματα χρέους τους παραμένουν. Ένα ζευγάρι έρχεται στο μυαλό – Γιουγκοσλαβία, πολύ παλιά. Η Γιουγκοσλαβία απέτυχε να υπάρξει, αλλά το απόθεμα χρέους της συγκεντρώθηκε από τις επόμενες δημοκρατίες που προήλθαν από αυτό. Και όσο μιλάμε για τη Ρωσία, η Σοβιετική Ένωση απέτυχε, έπαψε να υπάρχει, αλλά το απόθεμα χρέους της εξακολουθούσε να τιμάται σε μια αναδιάρθρωση χρέους το '99 και το 2000… Η βασική μας υπόθεση είναι ότι η Ουκρανία θα συνεχίσει να υπάρχει. Δεν πιστεύουμε ότι θα απορροφηθεί από τη Ρωσία. Θα συνεχίσει να έχει απόθεμα χρέους, θα συνεχίσει να έχει ένα τεράστιο μέρος των περιουσιακών στοιχείων και τη δυνατότητα εξυπηρέτησης του χρέους που διαθέτει σήμερα. Φυσικά, θα χρειαστεί πολύς χρόνος για να το ξαναφτιάξουν, αλλά δεν θα υποστήριζα ότι το απόθεμα χρέους είναι άχρηστο.

Συλλέκτης: Τι γίνεται με το απόθεμα χρέους στη Ρωσία αυτή τη στιγμή; Προσπαθήσατε να το ανταλλάξετε, είτε στη μακριά πλευρά είτε στην κοντή πλευρά; Έχεις θέση εκεί;

Koenigsberger: Είμαστε εντελώς αμέτοχοι στη Ρωσία. Είμαστε αμέτοχοι μήνες πριν την εισβολή. Από τη στιγμή που ο κίνδυνος εισβολής έγινε κάτι με σημαντικό βάρος, απλώς το ρίσκο-ανταμοιβή, η ασυμμετρία απλά δεν είχε νόημα. Ξέρετε, μετά την εισβολή, η Ρωσία 2022 είναι πολύ διαφορετική από τη Ρωσία το 1998-99. Μετά από αυτή την χρεοκοπία, μεγάλο μέρος του πόνου που υπέφερε τότε η Ρωσία δεν ήταν απαραίτητα μόνος του. Ο πολύς πόνος σήμερα είναι προφανώς αυτοπροκαλούμενος. Αλλά ας το σκεφτούμε, από κάτω προς τα πάνω και από πάνω προς τα κάτω γιατί το ρωσικό χρέος δεν έχει νόημα εδώ. Από κάτω προς τα πάνω, εξακολουθούμε να ακούμε από πελάτες αυτήν την έννοια των αυτοεπιβληθέντων μποϊκοτάζ ή κυρώσεων, νομίζω ότι είναι ακόμα πολύ νωρίς στο παιχνίδι τεχνικά, όσον αφορά το ποσό της προσφοράς που πρόκειται να πουληθεί από τα ETF και τα αμοιβαία κεφάλαια και [ακατάληπτο] επενδυτές χρέους αναδυόμενων αγορών σε μια εποχή που οι σωλήνες έχουν σπάσει. Και αυτό που εννοώ με αυτό είναι ότι οι τράπεζες σταματούν τις συναλλαγές, οι σωλήνες για να το διακανονίσουν – το Euroclear, το DTC, τι έχετε – δεν διακανονίζονται. Έτσι, ακόμα κι αν θέλετε να κάνετε εμπόριο, θα γίνει δύσκολο. Ειλικρινά λοιπόν, βλέπω ένα τσουνάμι από κάτω προς τα πάνω να έρχεται όπου υπάρχει ανελαστική προσφορά που οι κάτοχοι λένε να σταματήσουν να το κρατούν σε έναν κόσμο όπου είναι δύσκολο να απαλλαγούμε από το να το κρατήσουμε, πράγμα που θα σημαίνει χαμηλότερες τιμές. 

Και μετά από πάνω προς τα κάτω, πώς θα μοιάζει η Ρωσία, «την επόμενη μέρα;» Και νομίζω ότι πρέπει να γυρίσει κανείς πίσω και να δει πόσο ασταθής ήταν η Ρωσία την περίοδο από την πτώση του τείχους στις αρχές της δεκαετίας του '90 μέχρι όταν ο Βλαντιμίρ Πούτιν εδραίωσε την εξουσία αργότερα εκείνη τη δεκαετία. Ήταν πολύ τρομακτικό να καταλάβουμε ποιος θα εδραιώσει την εξουσία, τι θα σήμαινε αυτό. Και θυμάμαι, για παράδειγμα, παλιά, όταν ο Γιέλτσιν ήταν ο πρόεδρος, έπαιρνα τηλεφωνήματα από το γραφείο συναλλαγών μας και μου έλεγαν, «Ο Μπόρις Γέλτσιν είναι στο νοσοκομείο» και έπρεπε να κάνουμε διαλογή γιατί ήταν στο νοσοκομείο, γιατί το ένα νοσοκομείο ήταν για να ξεσηκωθεί και το άλλο ήταν το καρδιολογικό. Και αν ήταν το καρδιολογικό νοσοκομείο, έπρεπε να ανησυχούμε πραγματικά για το τι σήμαινε αυτό για την εξουσία στην άλλη πλευρά του Γέλτσιν. Και δυστυχώς, νομίζω ότι εδώ είμαστε σήμερα. Θέλω να πω, πολλοί λένε απλώς ότι η λύση για τη Ρωσία είναι ότι ο Πούτιν δεν είναι πια εκεί. Αλλά με το τέλος του Πούτιν θα γινόταν η αρχή του τι; Και έτσι νομίζω ότι από πάνω προς τα κάτω, υπάρχουν πολλές προκλήσεις σχετικά με το να σκεφτόμαστε επίσης το ρωσικό χρέος.

Συλλέκτης: Ποια πιστεύετε ότι είναι η πιθανότητα σε αυτό το σημείο μιας σκληρής χρεοκοπίας, έως τις 15 Απριλίου;

Koenigsberger: Άρα η προεπιλογή συνήθως αφορά την ικανότητα και την προθυμία κάποιου να πληρώσει. Ασφαλώς, στην περίπτωση της Ρωσίας, υποδεικνύουν προθυμία πληρωμής, αλλά έλλειψη ικανότητας ή ικανότητας. Και αυτή η ικανότητα δεν οφείλεται απαραίτητα στο ότι δεν έχουν τους οικονομικούς πόρους. Αυτή η ικανότητα οφείλεται στο ότι, τεχνικά, θα είναι πολύ δύσκολο για αυτούς να πληρώσουν… Δεν είναι πολύ διαφορετικό με την Αργεντινή, όταν η Cristina Kirchner έβαλε, νομίζω, σχεδόν ένα δισεκατομμύριο δολάρια στην Τράπεζα της Νέας Υόρκης, αλλά από το δικαστήριο είχε πει στην Τράπεζα της Νέας Υόρκης, «Δεν μπορείτε να το αντέξετε οικονομικά στους κατόχους ομολόγων», έγινε γνωστό ως τεχνική αθέτηση υποχρεώσεων. Επομένως, νομίζω ότι είναι πολύ πιθανό να δείτε μια προεπιλογή στη Ρωσία, είτε προσπαθήσουν να πληρώσουν είτε όχι. 

Συλλέκτης: Πιστεύετε ότι αυτό θα είναι επώδυνο, θα πνίξει την οικονομία στη Ρωσία εάν όντως προχωρήσει σε χρεοκοπία ή πιστεύετε ότι δεν σχεδίαζαν πραγματικά να αποκτήσουν πρόσβαση στις ξένες αγορές για χρέος ούτως ή άλλως; Το φορτίο χρέους τους σε σχέση με άλλες χώρες το μέγεθός τους είναι σχετικά μικρό, μόνο 20 δισεκατομμύρια δολάρια σε χρέος σε ξένο νόμισμα σε αυτό το σημείο. Είναι, λοιπόν, τόσο μνημειώδες για αυτούς από την άποψη των κυρώσεων;

Koenigsberger: Δεν νομίζω ότι το χρέος και η απομόνωση είναι τόσο μνημειώδη. Η Ρωσία πρόκειται να υποστεί βαθιές οικονομικές συνέπειες. Η ταχύτητα αυτών των κυρώσεων και το βάθος αυτών των κυρώσεων είναι άνευ προηγουμένου. Και απλώς βάλτε στην άκρη το απόθεμα χρέους, δεν πιστεύω πραγματικά αν πληρώσουν ή όχι, θα κάνει τη διαφορά ως προς το αν η Ρωσία δεν είναι μια απομονωμένη οικονομία, η οποία είναι διαφορετική από το 1998-99. Όταν είχαν την αθέτηση πληρωμών τότε η σκέψη ήταν, τελικά η Ρωσία θα θελήσει να ξαναπροσπελάσει τις κεφαλαιαγορές, ότι η αθέτηση χρέους είναι το ίδιο το πρόβλημα και επομένως θα πρέπει να το λύσουν πολύ γρήγορα για να πρόσβαση στις αγορές. Και μάλιστα, αυτό έγινε. Μέσα σε 12 έως 13 μήνες, αναδιάρθρωσαν τα δάνεια της Vneshekonombank που στη συνέχεια έγιναν ομόλογα της Ρωσικής Ομοσπονδίας και μπόρεσαν να έχουν πρόσβαση στις αγορές. Είτε πληρώσουν είτε όχι αυτήν την εβδομάδα, είτε πληρώσουν τη λήξη Απριλίου, δεν πρόκειται να τους δώσει πρόσβαση στις αγορές και δεν πρόκειται να λύσει τις τρομερές οικονομικές συνέπειες που θα υποστεί αυτή η οικονομία.

Συλλέκτης: Ποιες πιστεύετε ότι είναι οι ευρύτερες επιπτώσεις για τις αναδυόμενες αγορές; Η Ινδία, η Κίνα [είναι] σημαντικοί εμπορικοί εταίροι για τη Ρωσία, οπότε θα μπορούσε κανείς να υποθέσει ότι εάν η οικονομία τους υποφέρει ως αποτέλεσμα αυτού, θα μπορούσε να έχει κυματιστικές επιπτώσεις σε άλλες αναδυόμενες αγορές, προφανώς, στην Ευρώπη και στις ΗΠΑ επίσης. Αλλά με ενδιαφέρουν συγκεκριμένα μέρη που βρίσκονται σε αυτόν τον κάδο των αναδυόμενων αγορών που έχετε μελετήσει. 

Koenigsberger: Στην περίπτωση της σύγκρουσης Ρωσίας-Ουκρανίας, ο αντίκτυπος στην αγορά πετρελαίου, εννοώ, αμέσως μπορείτε να αρχίσετε να βλέπετε νικητές και ηττημένους στις αναδυόμενες αγορές. Και το EM θεωρείται πάντα ως κατηγορία περιουσιακών στοιχείων εμπορευμάτων. Λοιπόν, ορισμένα μέρη όπως το Μεξικό εξάγουν πετρέλαιο. Ορισμένα μέρη όπως η Τουρκία, εισάγουν ενέργεια. Επομένως, είναι δύσκολο να κάνουμε μια γενική δήλωση όσον αφορά το τι πρόκειται να σημαίνει. Τούτου λεχθέντος, πιστεύω ότι τα γεγονότα της 24ης Φεβρουαρίου αιφνιδίασαν τον κόσμο. Δεν ήταν βασική περίπτωση κανενός ότι θα υπήρχε εισβολή και επίσης εισβολή σε αυτό που θα αποκαλούσα εισβολή της πρωτεύουσας. Ίσως επρόκειτο να γίνει εισβολή προς τα ανατολικά της Ουκρανίας. Αλλά αυτό ξάφνιασε τους πάντες και επομένως το φαινόμενο κυματισμού πιθανότατα θα αιφνιδιάσει τους ανθρώπους. Και νομίζω ότι μέρος της πρόκλησης εδώ είναι το σωρευτικό αποτέλεσμα, σωστά; Θέλω να πω, μόλις περάσαμε από μια παγκόσμια πανδημία και τώρα συρράπτουμε αμέσως αυτόν τον πόλεμο στην Ουκρανία, και τις κυματιστικές επιπτώσεις αυτού.

Συλλέκτης: Για να μην αναφέρουμε ότι υπάρχει ήδη πληθωριστική πίεση, οι κεντρικές τράπεζες αυξάνουν τα επιτόκια που ιστορικά είχαν αντίκτυπο στις αναδυόμενες αγορές. Δεδομένου του περίπλοκου παρασκηνίου μακροεντολών, πού βλέπετε αυτό να παίζει; Ποιοι είναι οι νικητές και ποιοι οι χαμένοι;

Koenigsberger: Ξεκινάς με το πετρέλαιο, ξεκινάς με εμπορεύματα, προσπαθείς να καταλάβεις ποια πλευρά μπορεί να είναι μια χώρα ή μια εταιρεία σε αυτό. Ένα από τα άλλα πράγματα που μπορεί να είναι λιγότερο προφανές είναι αυτή η ιδέα ότι –και αυτή είναι μια γενική δήλωση, την οποία γενικά δεν μου αρέσει να κάνω, αλλά– ο COVID και αυτή η κρίση θα είναι μεγαλύτερη πρόκληση για τους κυρίαρχους και την ισορροπία τους φύλλα από ό,τι ίσως είναι για τις εταιρείες. Έτσι, μόλις αντιμετωπιστούν οι επενδυτικές επιπτώσεις, οι κρατικοί τίτλοι μπορεί να αντιμετωπίζουν μεγαλύτερη πρόκληση, οι εταιρείες μπορεί να είναι πιο ασφαλείς, σε αντίθεση με πέρυσι, όταν είδαμε ότι οι εταιρείες υψηλής απόδοσης στις αναδυόμενες αγορές ξεπέρασαν τις επιδόσεις των κρατών. Αυτό συνέβη για διαφορετικό λόγο, λόγω των υψηλότερων επιτοκίων που έφεραν χαμηλότερες τιμές. Αλλά φανταστείτε έναν κυρίαρχο που έχει μια απόφαση: «Μεταφέρουμε τιμές στην κοινωνία μας που δεν μπορεί να αντέξει οικονομικά αυτές τις τιμές όσον αφορά τα τρόφιμα; Ή το επιδοτούμε;». Και νομίζω ότι η επιλογή θα είναι ότι θα επιδοτήσουν για να προσπαθήσουν να μειώσουν τον αντίκτυπο για τις κοινωνίες τους. Λοιπόν, με αυτόν τον τρόπο, όχι σε αντίθεση με τους ισολογισμούς ανεπτυγμένων αγορών, αυτό θα δώσει έμφαση σε εκείνους τους ισολογισμούς που δεν υπήρχαν πριν από την άποψη του χρέους, του χρέους προς το ΑΕΠ, της προοπτικής της βιωσιμότητας του χρέους. Οπότε αυτό είναι σίγουρα ένα από τα πράγματα που πρέπει να προσέξετε εδώ έξω.