«Κάτι που όλοι γνωρίζουν δεν αξίζει να το γνωρίζουν», όπως παρατήρησε κάποτε ο διάσημος χρηματοδότης Bernard Baruch.
Και έτσι μου θύμισε μια μακρά συζήτηση στους New York Times την περασμένη εβδομάδα σχετικά με το γιατί οι αποδόσεις των ομολόγων παραμένουν χαμηλές, παρά τον αυξανόμενο πληθωρισμό και τα μεγάλα δημοσιονομικά ελλείμματα. Οι κεντρικές τράπεζες σε όλο τον κόσμο έχουν καθηλώσει τα επιτόκια στο μηδέν ή χαμηλότερα, ενώ αγόρασαν ομόλογα αξίας τρισεκατομμυρίων δολαρίων για να μειώσουν τις αποδόσεις τους. Η γήρανση των δημογραφικών στοιχείων και η συνεχιζόμενη ζήτηση για ασφαλείς, ρευστοποιήσιμες επενδύσεις, σε συνδυασμό με την παγκόσμια άνοδο των αποταμιεύσεων, μείωσαν περαιτέρω τις αποδόσεις των κρατικών ομολόγων χωρίς κίνδυνο. Κατάλληλο για εκτύπωση, αλλά δεν είναι καθόλου είδηση.
Αλλά, όπως όλοι γνωρίζουν επίσης, η Ομοσπονδιακή Τράπεζα πρόκειται να αρχίσει να αυξάνει τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια πολιτικής της, με αύξηση κατά ένα τέταρτο της εκατοστιαίας μονάδας, σχεδόν κλείδωμα και αύξηση μισής μονάδας στο εξωτερικό, αλλά αυξάνεται , δυνατότητα. Έως και πέντε αυξήσεις κατά ένα τέταρτο έως τον Δεκέμβριο αποτιμώνται από την αγορά συμβάσεων μελλοντικής εκπλήρωσης της Fed-funds, σύμφωνα με τον ιστότοπο CME FedWatch.
Έτσι, για να μάθω αυτό που δεν γνωρίζουν ήδη όλοι, στράφηκα σε δύο αντιφατικούς που αμφισβήτησαν τη συναίνεση (και εμένα) εδώ και πολλά χρόνια. Προειδοποίηση spoiler: Πιστεύουν ότι οι αποδόσεις των ομολόγων θα γίνουν χαμηλότερες, όχι υψηλότερες - αν όχι αμέσως, τότε στο όχι και τόσο μακρινό μέλλον.
«Ποτέ δεν φοβήθηκα να πάω ενάντια στη συναίνεση ή τη Fed», λέει η Lacy Hunt, επικεφαλής οικονομολόγος της Hoisington Management, στο Ώστιν του Τέξας, η οποία χτυπήθηκε από παγοθύελλα καθώς μιλούσαμε τηλεφωνικά. Παρά τα πιο πρόσφατα στοιχεία για το ακαθάριστο εγχώριο προϊόν που δείχνουν ετήσια ανάπτυξη 6.9% το τέταρτο τρίμηνο, θεωρεί την αμερικανική οικονομία αδύναμη λόγω του χρέους της.
Ο Gary Shilling, ο οποίος διευθύνει την μακροχρόνια οικονομική συμβουλευτική υπηρεσία που φέρει το όνομά του, απομακρύνεται επίσης από το πλήθος αναζητώντας «μια οικονομία που θα είναι ήπια» και «πληθωρισμό που θα εξασθενίσει». Μια ύφεση ακολούθησε 11 από τις τελευταίες 12 αυστηροποιήσεις της Fed, επισημαίνει, σε μια τηλεφωνική συνομιλία από το βόρειο τμήμα του Νιου Τζέρσεϊ, το οποίο επλήγη από σχεδόν παγωμένη βροχή από την ίδια καταιγίδα.
Πέρα από τις καιρικές συνθήκες, αυτό που μοιράζονται αυτοί οι δύο βετεράνοι οικονομολόγοι της αγοράς είναι η πεποίθηση ότι η άνοδος των αποδόσεων των ομολόγων το περασμένο έτος, στο πρόσφατο ανώτατο όριο του 1.83% του 10ετούς ομολόγου αναφοράς, θα αντιστραφεί.
Ενώ η κοινή αντίληψη είναι ότι οι αμερικανοί καταναλωτές εμποδίζονται να αγοράσουν αυτό που θέλουν λόγω των στροφών της εφοδιαστικής αλυσίδας, ο Σίλινγκ πιστεύει ότι «πυροβόλησαν το ραβδί τους». Η δημιουργία απογραφής, ο κύριος λόγος για την ισχυρή έκθεση για το ΑΕΠ του τέταρτου τριμήνου, πιθανότατα θα αποδειχθεί υπερβολική. Ειδικότερα, σημειώνει μια άνοδο των αποθεμάτων στις μεγάλες εταιρείες λιανικής Walmart (δηλαδή: WMT) και
στόχος
(TGT) το τρίμηνο, ενώ οι συνολικές λιανικές πωλήσεις που αναφέρθηκαν από το Υπουργείο Εμπορίου μειώθηκαν απότομα 1.9% τον Δεκέμβριο.
Με τα ανεπιθύμητα αποθέματα να συνεχίζουν να συσσωρεύονται, το Σελίνι αναζητά περικοπές στις παραγγελίες και την παραγωγή. Ταυτόχρονα, πιστεύει ότι η άνοδος των τιμών των κατοικιών πρόκειται να εκραγεί. Οι προμήθειες νέων κατοικιών θα καλύψουν τη ζήτηση. «Έχω την αίσθηση ότι η βιασύνη προς τα «προάστια και τις αγροτικές περιοχές έχει τελειώσει», προσθέτει. Αμφιβάλλει επίσης ότι οι άνθρωποι που μετακομίζουν σε περιοχές με χαμηλό κόστος θα συνεχίσουν να λαμβάνουν την ίδια αμοιβή από εργοδότες των μεγάλων πόλεων για απομακρυσμένη εργασία.
Ο Χαντ, εν τω μεταξύ, βλέπει την οικονομία να συνεχίζει να πλήττεται από χρέη και δημογραφικά στοιχεία. Σε αντίθεση με την κοινή πεποίθηση ότι το υψηλότερο χρέος αυξάνει τα επιτόκια, υποστηρίζει ότι η οπισθέλκουσα που επιβάλλεται από το χρέος επιβραδύνει την ανάπτυξη και, με τη σειρά του, μειώνει τα μακροπρόθεσμα επιτόκια.
Εξετάζοντας τις πολύ μακροπρόθεσμες τάσεις, λέει ότι η πραγματική κατά κεφαλήν ανάπτυξη έχει μειωθεί κατά το ήμισυ στο 1.1% από τα τέλη της δεκαετίας του 1990, από 2.2% από το 1870 έως τότε, γεγονός που αποδίδει στη συσσώρευση του χρέους των ΗΠΑ. Όσον αφορά τα δημογραφικά στοιχεία, βλέπει την πιο αργή αύξηση του πληθυσμού της χώρας από τον 18ο αιώνα να περιορίζει τις επενδύσεις, γεγονός που θα περιορίσει την παραγωγή της οικονομίας.
Στο μεταξύ, ο Χαντ βλέπει ότι ο πληθωρισμός πλήττει τα περισσότερα νοικοκυριά, ειδικά εκείνα με πιο μέτρια εισοδήματα, καθώς οι τιμές ξεπερνούν πάντα τους μισθούς. Καθώς το κόστος των ειδών πρώτης ανάγκης, όπως τα τρόφιμα και τα καύσιμα, παίρνει μεγαλύτερο κομμάτι προϋπολογισμού, οι καταναλωτές λαμβάνουν ουσιαστικά αύξηση φόρου.
Το Σελίνι αναμένει ότι η σύσφιξη στην οποία πρόκειται να ξεκινήσει η Ομοσπονδιακή Τράπεζα θα έχει τον ίδιο αντίκτυπο που είχε η αυστηρότερη πολιτική σχεδόν σε κάθε άλλη προηγούμενη περίπτωση. Μόνο στη δεκαετία του 1990 η Fed μπόρεσε να επιτύχει την παροιμιώδη ήπια προσγείωση σφίγγοντας και στη συνέχεια χαλάρωση εγκαίρως για να αποφύγει μια ύφεση. Κατά τη διάρκεια του 1994-95, η κεντρική τράπεζα διπλασίασε περίπου το επιτόκιο των Fed Funds σε σύντομο χρονικό διάστημα, αν και οδήγησε σε σημαντικές οικονομικές επιπτώσεις στην αγορά τίτλων που υποστηρίζονται από στεγαστικά δάνεια, τη χρεοκοπία της κομητείας Orange της Καλιφόρνια και την κρίση του μεξικανικού πέσο που οδήγησε σε ένα πρόγραμμα διάσωσης των ΗΠΑ.
Μόλις οι αυξήσεις των επιτοκίων της Fed έπληξαν μια επιβραδυνόμενη οικονομία, το Σελίνι βλέπει μια επανάληψη του «ράλι ομολόγων μιας ζωής», το οποίο ονόμασε όταν άρχιζε πριν από τέσσερις δεκαετίες και τώρα δηλώνει ότι δεν έχει τελειώσει. Πιστεύει ότι οι μακροπρόθεσμες αποδόσεις των ομολόγων έχουν ήδη αυξηθεί περισσότερο από μία ποσοστιαία μονάδα στον βραχυπρόθεσμο στόχο των επιτοκίων της Fed.
Εάν η αυστηρότερη νομισματική πολιτική οδηγήσει σε ύφεση, αναζητά η απόδοση του 10ετούς ομολόγου να επιστρέψει στο χαμηλό πανδημίας του 2020% στις αρχές του 0.54, από 1.8% την περασμένη εβδομάδα και το 30ετές ομόλογο να υποχωρήσει στο 1% από 2.1%. Εφόσον οι τιμές των ομολόγων αυξάνονται καθώς τα επιτόκια πέφτουν, αυτό θα είχε συνολική απόδοση 30.7% για ένα 30ετές ομόλογο και 38% για ένα ομόλογο μηδενικού τοκομεριδίου 30 ετών.
Ο Σίλινγκ τονίζει ότι πάντα συνιστούσε τα ομόλογα του Δημοσίου για κέρδη κεφαλαίου και όχι για εισόδημα. Αλλά δεν αγοράζει ακόμα. Περιμένει να αναπτυχθεί η οικονομική αδυναμία από την προεξοχή των αποθεμάτων και τις ανησυχίες ότι η Fed θα το παρακάνει πριν πατήσει τη σκανδάλη.
Ο Hunt πιστεύει ότι οι οικονομικές συνθήκες στη Δυτική Ευρώπη και την Ιαπωνία έχουν οδηγήσει σε ακόμη χαμηλότερες αποδόσεις εκεί. Έτσι, οι παγκόσμιοι επενδυτές είναι πιθανό να συνεχίσουν να ελκύονται από τις υψηλότερες αποδόσεις των αμερικανικών ομολόγων, τις οποίες βλέπει να γίνονται όλο και πιο δελεαστικές και για τους εγχώριους επενδυτές, καθώς η αμερικανική οικονομία απογοητεύεται και ο πληθωρισμός υποχωρεί.
Θα επικρατήσουν αυτοί οι βετεράνοι ταύροι των ομολόγων; Πρέπει να ομολογήσω ότι με τα χρόνια που διαφωνώ μαζί τους, έχουν καταλήξει να έχουν δίκιο τις περισσότερες φορές. Αν μη τι άλλο, οι αντίθετες απόψεις σε αναγκάζουν να επανεξετάσεις τις υποθέσεις σου.
Γράψτε στο Randall W. Forsyth στις [προστασία μέσω email]
Πηγή: https://www.barrons.com/articles/inflation-recession-bond-yields-51643997182?siteid=yhoof2&yptr=yahoo
Ξεχάστε τον πληθωρισμό. Οι αντίθετοι αναμένουν ύφεση και πτώση των αποδόσεων των ομολόγων.
«Κάτι που όλοι γνωρίζουν δεν αξίζει να το γνωρίζουν», όπως παρατήρησε κάποτε ο διάσημος χρηματοδότης Bernard Baruch.
Και έτσι μου θύμισε μια μακρά συζήτηση στους New York Times την περασμένη εβδομάδα σχετικά με το γιατί οι αποδόσεις των ομολόγων παραμένουν χαμηλές, παρά τον αυξανόμενο πληθωρισμό και τα μεγάλα δημοσιονομικά ελλείμματα. Οι κεντρικές τράπεζες σε όλο τον κόσμο έχουν καθηλώσει τα επιτόκια στο μηδέν ή χαμηλότερα, ενώ αγόρασαν ομόλογα αξίας τρισεκατομμυρίων δολαρίων για να μειώσουν τις αποδόσεις τους. Η γήρανση των δημογραφικών στοιχείων και η συνεχιζόμενη ζήτηση για ασφαλείς, ρευστοποιήσιμες επενδύσεις, σε συνδυασμό με την παγκόσμια άνοδο των αποταμιεύσεων, μείωσαν περαιτέρω τις αποδόσεις των κρατικών ομολόγων χωρίς κίνδυνο. Κατάλληλο για εκτύπωση, αλλά δεν είναι καθόλου είδηση.
Αλλά, όπως όλοι γνωρίζουν επίσης, η Ομοσπονδιακή Τράπεζα πρόκειται να αρχίσει να αυξάνει τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια πολιτικής της, με αύξηση κατά ένα τέταρτο της εκατοστιαίας μονάδας, σχεδόν κλείδωμα και αύξηση μισής μονάδας στο εξωτερικό, αλλά αυξάνεται , δυνατότητα. Έως και πέντε αυξήσεις κατά ένα τέταρτο έως τον Δεκέμβριο αποτιμώνται από την αγορά συμβάσεων μελλοντικής εκπλήρωσης της Fed-funds, σύμφωνα με τον ιστότοπο CME FedWatch.
Έτσι, για να μάθω αυτό που δεν γνωρίζουν ήδη όλοι, στράφηκα σε δύο αντιφατικούς που αμφισβήτησαν τη συναίνεση (και εμένα) εδώ και πολλά χρόνια. Προειδοποίηση spoiler: Πιστεύουν ότι οι αποδόσεις των ομολόγων θα γίνουν χαμηλότερες, όχι υψηλότερες - αν όχι αμέσως, τότε στο όχι και τόσο μακρινό μέλλον.
«Ποτέ δεν φοβήθηκα να πάω ενάντια στη συναίνεση ή τη Fed», λέει η Lacy Hunt, επικεφαλής οικονομολόγος της Hoisington Management, στο Ώστιν του Τέξας, η οποία χτυπήθηκε από παγοθύελλα καθώς μιλούσαμε τηλεφωνικά. Παρά τα πιο πρόσφατα στοιχεία για το ακαθάριστο εγχώριο προϊόν που δείχνουν ετήσια ανάπτυξη 6.9% το τέταρτο τρίμηνο, θεωρεί την αμερικανική οικονομία αδύναμη λόγω του χρέους της.
Ο Gary Shilling, ο οποίος διευθύνει την μακροχρόνια οικονομική συμβουλευτική υπηρεσία που φέρει το όνομά του, απομακρύνεται επίσης από το πλήθος αναζητώντας «μια οικονομία που θα είναι ήπια» και «πληθωρισμό που θα εξασθενίσει». Μια ύφεση ακολούθησε 11 από τις τελευταίες 12 αυστηροποιήσεις της Fed, επισημαίνει, σε μια τηλεφωνική συνομιλία από το βόρειο τμήμα του Νιου Τζέρσεϊ, το οποίο επλήγη από σχεδόν παγωμένη βροχή από την ίδια καταιγίδα.
Πέρα από τις καιρικές συνθήκες, αυτό που μοιράζονται αυτοί οι δύο βετεράνοι οικονομολόγοι της αγοράς είναι η πεποίθηση ότι η άνοδος των αποδόσεων των ομολόγων το περασμένο έτος, στο πρόσφατο ανώτατο όριο του 1.83% του 10ετούς ομολόγου αναφοράς, θα αντιστραφεί.
Ενώ η κοινή αντίληψη είναι ότι οι αμερικανοί καταναλωτές εμποδίζονται να αγοράσουν αυτό που θέλουν λόγω των στροφών της εφοδιαστικής αλυσίδας, ο Σίλινγκ πιστεύει ότι «πυροβόλησαν το ραβδί τους». Η δημιουργία απογραφής, ο κύριος λόγος για την ισχυρή έκθεση για το ΑΕΠ του τέταρτου τριμήνου, πιθανότατα θα αποδειχθεί υπερβολική. Ειδικότερα, σημειώνει μια άνοδο των αποθεμάτων στις μεγάλες εταιρείες λιανικής Walmart (δηλαδή: WMT) και
στόχος
(TGT) το τρίμηνο, ενώ οι συνολικές λιανικές πωλήσεις που αναφέρθηκαν από το Υπουργείο Εμπορίου μειώθηκαν απότομα 1.9% τον Δεκέμβριο.
Με τα ανεπιθύμητα αποθέματα να συνεχίζουν να συσσωρεύονται, το Σελίνι αναζητά περικοπές στις παραγγελίες και την παραγωγή. Ταυτόχρονα, πιστεύει ότι η άνοδος των τιμών των κατοικιών πρόκειται να εκραγεί. Οι προμήθειες νέων κατοικιών θα καλύψουν τη ζήτηση. «Έχω την αίσθηση ότι η βιασύνη προς τα «προάστια και τις αγροτικές περιοχές έχει τελειώσει», προσθέτει. Αμφιβάλλει επίσης ότι οι άνθρωποι που μετακομίζουν σε περιοχές με χαμηλό κόστος θα συνεχίσουν να λαμβάνουν την ίδια αμοιβή από εργοδότες των μεγάλων πόλεων για απομακρυσμένη εργασία.
Ο Χαντ, εν τω μεταξύ, βλέπει την οικονομία να συνεχίζει να πλήττεται από χρέη και δημογραφικά στοιχεία. Σε αντίθεση με την κοινή πεποίθηση ότι το υψηλότερο χρέος αυξάνει τα επιτόκια, υποστηρίζει ότι η οπισθέλκουσα που επιβάλλεται από το χρέος επιβραδύνει την ανάπτυξη και, με τη σειρά του, μειώνει τα μακροπρόθεσμα επιτόκια.
Εξετάζοντας τις πολύ μακροπρόθεσμες τάσεις, λέει ότι η πραγματική κατά κεφαλήν ανάπτυξη έχει μειωθεί κατά το ήμισυ στο 1.1% από τα τέλη της δεκαετίας του 1990, από 2.2% από το 1870 έως τότε, γεγονός που αποδίδει στη συσσώρευση του χρέους των ΗΠΑ. Όσον αφορά τα δημογραφικά στοιχεία, βλέπει την πιο αργή αύξηση του πληθυσμού της χώρας από τον 18ο αιώνα να περιορίζει τις επενδύσεις, γεγονός που θα περιορίσει την παραγωγή της οικονομίας.
Στο μεταξύ, ο Χαντ βλέπει ότι ο πληθωρισμός πλήττει τα περισσότερα νοικοκυριά, ειδικά εκείνα με πιο μέτρια εισοδήματα, καθώς οι τιμές ξεπερνούν πάντα τους μισθούς. Καθώς το κόστος των ειδών πρώτης ανάγκης, όπως τα τρόφιμα και τα καύσιμα, παίρνει μεγαλύτερο κομμάτι προϋπολογισμού, οι καταναλωτές λαμβάνουν ουσιαστικά αύξηση φόρου.
Το Σελίνι αναμένει ότι η σύσφιξη στην οποία πρόκειται να ξεκινήσει η Ομοσπονδιακή Τράπεζα θα έχει τον ίδιο αντίκτυπο που είχε η αυστηρότερη πολιτική σχεδόν σε κάθε άλλη προηγούμενη περίπτωση. Μόνο στη δεκαετία του 1990 η Fed μπόρεσε να επιτύχει την παροιμιώδη ήπια προσγείωση σφίγγοντας και στη συνέχεια χαλάρωση εγκαίρως για να αποφύγει μια ύφεση. Κατά τη διάρκεια του 1994-95, η κεντρική τράπεζα διπλασίασε περίπου το επιτόκιο των Fed Funds σε σύντομο χρονικό διάστημα, αν και οδήγησε σε σημαντικές οικονομικές επιπτώσεις στην αγορά τίτλων που υποστηρίζονται από στεγαστικά δάνεια, τη χρεοκοπία της κομητείας Orange της Καλιφόρνια και την κρίση του μεξικανικού πέσο που οδήγησε σε ένα πρόγραμμα διάσωσης των ΗΠΑ.
Μόλις οι αυξήσεις των επιτοκίων της Fed έπληξαν μια επιβραδυνόμενη οικονομία, το Σελίνι βλέπει μια επανάληψη του «ράλι ομολόγων μιας ζωής», το οποίο ονόμασε όταν άρχιζε πριν από τέσσερις δεκαετίες και τώρα δηλώνει ότι δεν έχει τελειώσει. Πιστεύει ότι οι μακροπρόθεσμες αποδόσεις των ομολόγων έχουν ήδη αυξηθεί περισσότερο από μία ποσοστιαία μονάδα στον βραχυπρόθεσμο στόχο των επιτοκίων της Fed.
Εάν η αυστηρότερη νομισματική πολιτική οδηγήσει σε ύφεση, αναζητά η απόδοση του 10ετούς ομολόγου να επιστρέψει στο χαμηλό πανδημίας του 2020% στις αρχές του 0.54, από 1.8% την περασμένη εβδομάδα και το 30ετές ομόλογο να υποχωρήσει στο 1% από 2.1%. Εφόσον οι τιμές των ομολόγων αυξάνονται καθώς τα επιτόκια πέφτουν, αυτό θα είχε συνολική απόδοση 30.7% για ένα 30ετές ομόλογο και 38% για ένα ομόλογο μηδενικού τοκομεριδίου 30 ετών.
Ο Σίλινγκ τονίζει ότι πάντα συνιστούσε τα ομόλογα του Δημοσίου για κέρδη κεφαλαίου και όχι για εισόδημα. Αλλά δεν αγοράζει ακόμα. Περιμένει να αναπτυχθεί η οικονομική αδυναμία από την προεξοχή των αποθεμάτων και τις ανησυχίες ότι η Fed θα το παρακάνει πριν πατήσει τη σκανδάλη.
Ο Hunt πιστεύει ότι οι οικονομικές συνθήκες στη Δυτική Ευρώπη και την Ιαπωνία έχουν οδηγήσει σε ακόμη χαμηλότερες αποδόσεις εκεί. Έτσι, οι παγκόσμιοι επενδυτές είναι πιθανό να συνεχίσουν να ελκύονται από τις υψηλότερες αποδόσεις των αμερικανικών ομολόγων, τις οποίες βλέπει να γίνονται όλο και πιο δελεαστικές και για τους εγχώριους επενδυτές, καθώς η αμερικανική οικονομία απογοητεύεται και ο πληθωρισμός υποχωρεί.
Θα επικρατήσουν αυτοί οι βετεράνοι ταύροι των ομολόγων; Πρέπει να ομολογήσω ότι με τα χρόνια που διαφωνώ μαζί τους, έχουν καταλήξει να έχουν δίκιο τις περισσότερες φορές. Αν μη τι άλλο, οι αντίθετες απόψεις σε αναγκάζουν να επανεξετάσεις τις υποθέσεις σου.
Γράψτε στο Randall W. Forsyth στις [προστασία μέσω email]
Πηγή: https://www.barrons.com/articles/inflation-recession-bond-yields-51643997182?siteid=yhoof2&yptr=yahoo