Ευνοϊκός κίνδυνος/ανταμοιβή συννεφιασμένος από τη βραχυπρόθεσμη αβεβαιότητα

Έκανα για πρώτη φορά την JPMorgan Chase & Company
JPM
A Long Idea τον Μάιο του 2020 ως μέρος της διατριβής μου "See Through the Dip". Έκτοτε, η μετοχή έχει αυξηθεί κατά 37% σε σύγκριση με ένα κέρδος 42% για τον S&P 500. Παρά την ελαφρώς χαμηλότερη απόδοση της αγοράς, νομίζω ότι η μετοχή αξίζει 164 $+/μετοχή σήμερα και έχει άνοδο 33%+.

Η μετοχή της JPMorgan έχει ισχυρή ανοδική πορεία με βάση:

• καθοδήγηση για την αύξηση των καθαρών εσόδων από τόκους το 2022
• διαφοροποιημένες, παγκόσμιες επιχειρήσεις μειώνουν τον κίνδυνο
• δημιουργία ισχυρών ελεύθερων ταμειακών ροών (FCF).
• η τρέχουσα τιμή έχει 33% ανοδική αν τα κέρδη επανέλθουν στα επίπεδα του 2020

ΔΙΑΦΗΜΙΣΗ

Εικόνα 1: Απόδοση Long Idea: Από την ημερομηνία δημοσίευσης έως τις 5/2/2022

Τι λειτουργεί

Σταθερή ανάπτυξη: Το συνολικό ενεργητικό της JPMorgan αυξήθηκε κατά 7% σε ετήσια βάση το πρώτο τρίμηνο του 1 στα 22 τρισεκατομμύρια δολάρια και οι μέσες καταθέσεις αυξήθηκαν από 4.0 τρισεκατομμύρια δολάρια σε 2.2 τρισεκατομμύρια δολάρια την ίδια περίοδο. Ο μέσος όρος των δανείων αυξήθηκε κατά 2.5% σε ετήσια βάση (σε έτος) το 5ο τρίμηνο του 1ου.

Αυξάνονται τα επιτόκια: Η οικονομική ανάπτυξη και οι βελτιωμένες πιστωτικές συνθήκες το 4ο τρίμηνο του 21 οδήγησαν τα καθαρά έσοδα από τόκους στην Ελλάδα τραπεζικός κλάδος πιο ψηλά. Αυτή η τάση μεταφέρθηκε στα κέρδη του 1ου τριμήνου της JPMorgan, όταν η εταιρεία ανέφερε καθαρά έσοδα από τόκους[1] αυξήθηκε 9% σε ετήσια βάση (σε έτος). Σύμφωνα με το Διάγραμμα 2, η JPMorgan καθοδηγεί τα καθαρά έσοδα από τόκους να αυξηθούν κατά 19% σε ετήσια βάση (YoY), από 44.5 δισεκατομμύρια δολάρια το 2021 σε 53.0 δισεκατομμύρια δολάρια το 2022. Αυτή η καθοδήγηση υποδηλώνει ότι τα καθαρά έσοδα από τόκους φθάνουν στο δεύτερο υψηλότερο επίπεδο της τράπεζας στο οχτώ χρόνια. Δείτε την Εικόνα 2.

ΔΙΑΦΗΜΙΣΗ

Διάγραμμα 2: Καθαρά έσοδα από τόκους της JPMorgan: 2015 – 2022*

*Καθοδήγηση της εταιρείας για το 2022

Εστίαση στις δωρεάν ταμειακές ροές: Με τους τίτλους να αμφισβητούν τις παγκόσμιες οικονομικές προοπτικές τους επόμενους δώδεκα μήνες, η δραστηριότητα δημιουργίας ταμειακών ροών της JPMorgan την εξοπλίζει για να αντιμετωπίσει τις επερχόμενες προκλήσεις. Σύμφωνα με το Σχήμα 3, η JPMorgan δημιούργησε 132 δισεκατομμύρια δολάρια (37% της κεφαλαιοποίησης της αγοράς) σε σωρευτικά FCF τα τελευταία πέντε χρόνια.

ΔΙΑΦΗΜΙΣΗ

Για αρκετά χρόνια πριν από το 2022, η αγορά επικεντρωνόταν σχεδόν αποκλειστικά στην ανάπτυξη της κορυφαίας γραμμής. Τώρα, με τις μέρες του εύκολου χρήματος στο παρελθόν, η αγορά τιμωρεί σκληρά τις εταιρείες που καίνε μετρητά και θα συνεχίσει να το πράττει όσο τα επιτόκια δεν πέφτουν πλέον. Η σταθερή λειτουργία δημιουργίας ταμειακών ροών της JPMorgan παρέχει σταθερότητα και ασφάλεια σε μια αγορά που εξορθολογίζει τις τιμές ως προς την αξία.

Σχήμα 3: Σωρευτικές δωρεάν ταμειακές ροές: 2017 – 2021

Τι δεν λειτουργεί

Προβλήματα επενδυτικής τραπεζικής: Αφού είδε μεγάλα κέρδη το 2021, τα έσοδα από τον τομέα της επενδυτικής τραπεζικής της JPMorgan μειώθηκαν κατά 28% σε ετήσια βάση το 1ο τρίμηνο του 22 και οδήγησαν τα μη τόκοι έσοδα κατά 12% κάτω από τα επίπεδα του α' τριμήνου του 1ου. Ωστόσο, η καλά διαφοροποιημένη δραστηριότητα της JPMorgan μειώνει τον κίνδυνο της τράπεζας σε επίπεδο εταιρείας. Αν και οι προμήθειες επενδυτικής τραπεζικής μειώθηκαν το 21ο τρίμηνο του 1ου έτους, ο μέσος όρος των δανείων, του μέσου όρου των καταθέσεων και των καθαρών εσόδων από τόκους αυξήθηκαν την ίδια περίοδο.

ΔΙΑΦΗΜΙΣΗ

Βραχυπρόθεσμοι κίνδυνοι Διατηρούν τα μερίδια χαμηλότερα: Βραχυπρόθεσμα, οι δραστηριότητες της JPMorgan εγκυμονούν καθοδικούς κινδύνους εάν η καμπύλη αποδόσεων συνεχίσει να ισοπεδώνεται ή η οικονομία επιβραδύνει περαιτέρω. Επιπλέον, η αύξηση των επιτοκίων θα μπορούσε να μειώσει τη ζήτηση δανείων ακόμη και αν εταιρικός και καταναλωτής οι ισολογισμοί είναι σε εξαιρετική κατάσταση.

Ωστόσο, μακροπρόθεσμα, η ηγετική θέση της JPMorgan στην αγορά, ο ισχυρός ισολογισμός και ο κρίσιμος ρόλος στην οικονομία σημαίνει ότι η τράπεζα θα ευημερήσει μακροπρόθεσμα. Αν και αναγνωρίζω ότι η αβεβαιότητα γύρω από την τρέχουσα οικονομία προσθέτει βραχυπρόθεσμο καθοδικό κίνδυνο στην κατοχή της JPM, πιστεύω ότι οι επενδυτές πρέπει να επικεντρωθούν στη μακροπρόθεσμη θέση της τράπεζας και στην ιστορία δημιουργίας ταμειακών ροών. Θεωρώ κάθε πρόσθετη καθοδική κίνηση της τιμής της μετοχής ως ευκαιρία για τους επενδυτές να συγκεντρώσουν περισσότερες μετοχές δεδομένων των μακροπρόθεσμων ανταγωνιστικών δυνατοτήτων της JPMorgan.

Το απόθεμα τιμολογείται για κέρδη μόνο για επιστροφή στα επίπεδα του 2020

Η οικονομική αβεβαιότητα οδήγησε την τιμή της μετοχής της JPMorgan πολύ χαμηλά. Παρά το γεγονός ότι είναι η μεγαλύτερη τράπεζα στις ΗΠΑ και τα αυξανόμενα κέρδη για δεκαετίες, ο λόγος τιμής προς οικονομική λογιστική αξία (PEBV) της JPMorgan είναι μόλις 0.7, πράγμα που σημαίνει ότι η αγορά αναμένει ότι τα κέρδη της θα μειωθούν μόνιμα κατά 30% από τα επίπεδα του 2021. Παρακάτω, χρησιμοποιώ Το μοντέλο μου αντίστροφης προεξοφλημένης ταμειακής ροής (DCF). να αναλύσει τις προσδοκίες για μελλοντική αύξηση των ταμειακών ροών που βασίζονται σε μερικά σενάρια τιμών μετοχών για την JPMorgan.

ΔΙΑΦΗΜΙΣΗ

Στο πρώτο σενάριο, ποσοτικοποιώ τις προσδοκίες που φτιάχνονται στην τρέχουσα τιμή.

• Το περιθώριο NOPAT μειώνεται στο 24% (μέσος όρος δεκαετίας έναντι 29% το 2021) από το 2022 έως το 2031 και
• Τα έσοδα μειώνονται κατά 2% σε ετήσια βάση από το 2022 έως το 2031.

Σε αυτή τη σενάριο, ο NOPAT της JPMorgan μειώνεται κατά 4% ετησίως σε 25.8 δισεκατομμύρια δολάρια το 2031 και η μετοχή αξίζει 123 δολάρια/μετοχή σήμερα – ίση με την τρέχουσα τιμή. Στα 25.8 δισεκατομμύρια δολάρια, ο NOPAT του 2031 της JPMorgan σε αυτό το σενάριο είναι 1% χαμηλότερος από τα επίπεδα του 2016 και 9% κάτω από τον μέσο όρο του NOPAT την τελευταία δεκαετία.

Οι μετοχές θα μπορούσαν να φτάσουν τα 164 $+

Αν υποθέσω το JPMorgan:

ΔΙΑΦΗΜΙΣΗ

• Το περιθώριο NOPAT πέφτει στα προ πανδημίας επίπεδα του 2019 25% από το 2022 έως το 2031,
• Τα έσοδα αυξάνονται κατά 4% CAGR από το 2022 έως το 2024 και
• Τα έσοδα αυξάνονται κατά μόλις 1% σε ετήσια βάση από το 2025 έως το 2031

το απόθεμα αξίζει 164 $/μερίδιο σήμερα – 33% πάνω από την τρέχουσα τιμή. Σε αυτό το σενάριο, το NOPAT της JPMorgan αυξάνεται μόλις κατά 1% ετησίως και το NOPAT το 2031 ισοδυναμεί με επίπεδα του 2020. Για αναφορά, η JPMorgan αύξησε το NOPAT κατά 8% ετησίως κατά την τελευταία δεκαετία και κατά 10% ετησίως από το 1998 (τα παλαιότερα διαθέσιμα δεδομένα). Σε περίπτωση που η JPMorgan αναπτύξει το NOPAT περισσότερο σύμφωνα με τα ιστορικά επίπεδα, η μετοχή έχει ακόμη μεγαλύτερη ανοδική πορεία.

Εικόνα 4: Ιστορικά και σιωπηρά σενάρια αποτίμησης της JPMorgan NOPAT: DCF

ΔΙΑΦΗΜΙΣΗ

Αποκάλυψη: Ο David Trainer είναι ιδιοκτήτης της JPM. Ο David Trainer, ο Kyle Guske II και ο Matt Shuler δεν λαμβάνουν καμία αποζημίωση για να γράψουν για κάποιο συγκεκριμένο απόθεμα, τομέα, στυλ ή θέμα.

[1] Αυτή η ανάλυση χρησιμοποιεί τη μέτρηση καθαρού εισοδήματος από τόκους που προέρχεται από τη διαχείριση της JPMorgan που εξαιρεί τις αγορές CIB, οι οποίες αποτελούνται από αγορές σταθερού εισοδήματος και αγορές μετοχών.